09.25 房地产行业：回暖低于预期政策仍将宽松

商品房销售已经逐步回暖，但仍未传导至新开工和土地购置等指标。主要原因在于商品房销售面积的回暖幅度和范围有限， 开发商信心仍未恢复。在新开工未有效回升之前，预计房地产开发投资仍将继续下滑。

　　盈利能力下降。 房地产行业的盈利能力明显下降。从 2011 年开始，销售毛利率和净利率都呈持续下滑趋势，且这一趋势仍在延续；营业收入和扣非后的净利润增速降至历史较低点，且目前未见改善迹象；房地产板块的资产负债率也创历史新高。预计房地产企业的业绩仍将分化。

　　行业回暖较为缓慢。 商品房销售已经逐步回暖，但仍未传导至新开工和土地购置等指标。主要原因在于商品房销售面积的回暖幅度和范围有限， 开发商信心仍未恢复。在新开工未有效回升之前，预计房地产开发投资仍将继续下滑。

　　政策持续宽松。 房地产政策持续宽松，且利好不断，但力度和范围仍然有限。因此，如果宏观经济仍然没有好转，而房地产销售回暖的速度和范围仍然过于缓慢，开发商信心没有恢复，房地产开发投资继续下滑，则房地产政策仍将继续宽松，且将继续加码。

　　估值具有一定优势。 今年 3 季度以来，申万房地产板块下跌 30.61%，跑输上证 A 股 4.45 个百分点。估值方面， 以 2015 年 9 月 18 日收盘价计算，无论是横向还是纵向比较， 房地产板块的市盈率、市净率都处于较低水平。

　　投资建议。给予行业“强于大市”评级。 房地产板块的盈利能力明显下降。但通过横向对比 28 个申万行业近 3 年的营业收入增速、净利润增速、毛利率、净利率等指标，发现房地产板块的销售毛利率、销售净利率在各行业中仍处于较高水平。另一方面，房地产板块的估值在各行业中也处于较低水平。从房地产行业数据来看，由于整个商品房销售面积回暖的幅度和范围仍然有限，新开工数据仍未见改善，房地产开发投资数据仍在下滑。政策持续宽松，并将继续宽松。因此，回暖仍将持续。给与行业“强于大市”评级。在投资标的上，我们遵循以下选股逻辑：业绩稳定，收入有保障；估值合理；业务特色鲜明，未来前景可期。建议投资组合：苏宁环球( 000718)、信达地产( 600657)、华夏幸福( 600340).